大环境承压+渠道调整,爱居兔品牌形成拖累
   
从品牌历史看,海澜之家主品牌长期深耕大众男装领域,在国内男装份额多年位居首位,品牌形象深入人心。爱居兔作为公司多品牌探索的第一步,成立于2010年,2014年正式定位为大众时尚女装品牌后,收入由2014年的2.39亿元增至2018年10.98亿元,店铺数由2015年的306家增至2018年1281家。
   
但一方面我国大众女装行业竞争较男装更加激烈,市场更加分散,因此公司需要向爱居兔品牌进行持续投入。另一方面,去年下半年以来服装消费大环境趋严,终端品牌消费持续疲弱,尤其大众女装消费弹性更大,行业整体承压。爱居兔发展较早,近年来与主品牌同样进行渠道优化升级,降低街边店比例,向商场购物中心店倾斜,因此在动销承压+渠道调整的影响上,品牌整体经营业绩未达预期,对报表端拖累得以体现。
   
具体看,根据公司交易方案公告披露数据,2018年爱居兔单体报表收入16.98亿元,净利润3.27亿元,剔除内部交易抵消、集团总部费用分摊等后,品牌并表收入10.98亿元,而利润贡献预计为负。今年调整力度加大,H1净关40家店至1241家,收入同降9.79%至5.47亿元,毛利率因关店打折促销加大而同降16.54个pct,对整体毛利率拖累明显。1-8月爱居兔单体亏损2536.38万元,预计今年将持续处于调整过程,有赖后续投入。
   
爱居兔出表稳定盈利情况,聚焦资源投入
   
此次交易完成后公司将由全资控股爱居兔变为间接持股19%,爱居兔将不再纳入合并报表范围,赵方伟为爱居兔总经理,得合管理由赵方伟持股99%,未来拟作为爱居兔员工持股平台。
   
因此公司将爱居兔控股权交由品牌核心管理人及经营团队,有利于其灵活调整经营以及获得更好激励。
   
从公司角度,除可从此次交易中获得一次性投资收益0.56亿元外,爱居兔出表将减少其亏损对集团报表的影响,下半年毛利率预计将有所回升。同时将节省公司资金投入(如公司将可转债中原用于爱居兔项目额14.3亿元募资转为永久补充流动资金),聚焦潜力更大、发展势头更好的新品牌、新业务,如发展较快的海澜优选、OVV以及两个新并表童装品牌男生女生和英氏,提高资源配资效率,明年开始有望看到多点开花的新品牌贡献增加。
   
投资建议:爱居兔出表使得公司整体报表更加稳定,资源更加聚焦,下半年英氏的并表将在收入端带来一定补充,利润端有望带来增厚。新品牌整体赛道优于爱居兔所在的大众女装,看好借助公司平台化优势进行赋能,提升供应链、内部管理、信息化、终端零售效率。公司估值仍处在历史较低水平,9月3日开启五年分红规划中的第二期回购计划。暂不考虑爱居兔出表影响,我们预计2019-2020年公司归母净利润36.97亿、39.87亿元,EPS分别为0.82元/股、0.89元/股,对应PE分别为10.3倍、9.5倍,看好公司平台化护城河,期待新品牌2020年后逐渐成熟的放量和贡献,长期看好,维持“买入”评级。
   
风险因素:新品牌发展不力;主品牌销售继续趋缓;售罄率下降导致存货跌价准备提升风险等。