公司前三季度收入增长4.5%、利润增长4.7%,低于预期。公司18年前三季度实现收入130.4亿元,同比增长4.5%;归母净利润26.3亿元,同比增长4.7%。其中,Q3单季度实现收入30.3亿元,同比下滑6.1%,净利润5.6亿元,同比下滑11.7%。
   
海澜之家主品牌三季度增长放缓,前三季度净开门店609家。1)男装主品牌有所放缓。18年前三季度主品牌实现收入106.2亿元,同比增长4%。前三季度合计新开门店388家,其中Q3单季度新增门店197家达到4891家,公司继续优化存量门店结构,购物中心门店占比不断提升。2)女装品牌爱居兔品牌保持拓店。18年前三季度女装品牌报表收入达7.8亿元,同比增长55.5%。单季门店数量新增91家至1249家,前三季度合计净增门店199家。3)职业装业务下滑,18年前三季度圣凯诺品牌实现收入11.6亿元,单季度同比小幅下滑4.5%至3.3亿元。4)线上渠道三季度增速环比改善,公司前三季度线上销售同比增长29.4%至7.8亿元,其中三季度线上销售增速较二季度环比有所改善。
   
毛利率有所提升,现金流情况良好。1)利润表方面,18年Q3单季度毛利率52.8%较去年大幅提升11.4pct,公司高毛利的直营门店及买断直营的产品均有所增加。销售费用率提升6.2pct至13.9%,管理费用率提升3.2pct至9.8%。资产减值损失较去年同比增加1.7亿元至2亿元,财务费用增加3360万元至1866万元,主要来自发行可转债计提财务费用。整体来看,净利率下滑1.2pct至18.6%。2)资产负债表方面,三季报存货规模96.7亿元,较中报上升8.5亿元,其中来自男生女生品牌并表带来的存货约为3亿元。应付账款及应付票据为87.2亿元,较中报增加0.7亿元。3)现金流量表方面,前三季度经营性净现金流净额为1.4亿元,三季度经营节奏置备存货,今年相较去年转正。
   
控股童装品牌男生女生,品牌矩阵不断完善。1)增资控股童装品牌。海澜之家品牌管理公司以2.6亿元对男生女生进行增资,完成后持有52%股权。我们预计该品牌门店数量约为950家,销售规模约为5亿元,品牌以平价快时尚为定位,时尚休闲、大众时尚以及精致淑女为主导的产品风格,以男女童服装为主导、辅以饰品。我们认为该品牌具备较好的供应链优势,短期内进行风格和设计的再升级,未来有望与上市公司的物流效率、信息系统形成良性嫁接,实现童装领域的快速突破。2)出售UR股权进一步推动业务焦距。公司以合计3.8亿元出售快尚时尚19%股权,三季度实现投资收益7887万元。
   
公司是服装行业龙头白马,保持高分红比例,增速有所调整、门店拓展动能强劲,维持“买入”评级。我们认为公司多品牌建设、新零售布局持续推进,变化积极。考虑到零售环境下行有一定压力,我们下调盈利预测,预计18年全年利润增长5%,预计18-20年EPS为0.78/0.83/0.89元(原18-20年EPS为0.82/0.92/1.01元),对应PE分别为11/10/9倍。公司核心竞争力强劲,17年分红对应当前市值股息率达到5.8%,维持“买入”评级。